站队通胀暂时论！柏瑞：鲍威尔应及时安抚市场，以免失去耐心

原标题：站队通胀暂时论！柏瑞：鲍威尔应及时安抚市场，以免失去耐心 来源：财联社

管理规模逾1000亿美元的资产管理机构柏瑞投资（Pinebridge）的多资产策略全球主管Michael J. Kelly日前发布了最新的投资策略月报，探讨了近期市场上最受人关注的话题：高企的通胀是否会一直持续下去？

总体而言，柏瑞认为，目前仍有诸多充分理由相信：物价上涨只是暂时性的。但如果所谓的瓶颈迟迟未消，就会有更多的市场参与者开始担心通胀正在自我强化，市场的耐心终究也会消失殆尽。而持续的需求拉动型通胀可能会迫使美联储在两个目标之间做出选择，柏瑞认为“充分就业”将会胜出。

柏瑞还称，鉴于目前通胀风险无处不在、且持续时间尚不明朗，市场需要一位出色的沟通者来防止出现紧缩恐慌，但鲍威尔尚未传达出可供市场评估央行反应的框架。

此外，在这份月报中，柏瑞还更新了各大类资产的信心评分，以反映其投资团队对未来6至9个月投资组合应如何配置的看法，其中对新兴市场股票评级维持不变，并小幅下调发达市场股票评分至3.00。

以下为原报告的编译：

今年以来，物价上涨的速度令人担忧。在3月份上涨0.6%之后，4月份的消费价格指数（CPI） 经季节性调整后上涨0.8%，同比涨4.2%。迄今为止，这是自2008年9月物价上涨4.9%以来最大的12个月期间同比涨幅。

然而，令市场不安的问题是：现时的物价上涨仅仅是暂时性的、后疫情时代将会逐渐消失的现象，还是当前的通胀会将越演越烈。

尽管美联储一再表示其不会就通胀率超过其2%目标的现象进行担忧，也不担心在一段时间内通胀率保持在这一水平，但如果美联储现时的政策最终被证实是错误的，即到年底如果通胀仍未回落，那么美联储是否会“远远落后”于收益率曲线，以至于急需更多地“使用其工具”，从而导致市场崩盘？

柏瑞指出，尽管他们认为这种风险发生的机率很小，但考虑到美联储当前的政策立场，市场对这种风险的担忧也未必是不合理的。无休止地重复“暂时性”和“工具”这两个词只能引发越来越多的市场焦虑情绪。

柏瑞解释称，目前有诸多充分理由认为：物价上涨只是暂时性的。半导体短缺就是一个很好的例子。当汽车企业在疫情期间停工时，半导体制造商要么被迫转移供应，要么被迫停工，但是现在随着经济活动的恢复，半导体制造商正在在产能方面奋力追赶。

芯片短缺波及全球经济，当前许多商品强劲的订单致使其价格上涨。但没有人真正知道目前的订单中有多少是那些由于供应不到位而不得不重复订购的订单。柏瑞提醒称，曾看到过类似情况的出现：在收到所有订单的第一个供货提示时，就会有其他订单被取消。

与此同时，由新冠肺炎疫情所引起的部分瓶颈已经得到缓解。例如，在美国西海岸港口，等待停靠的货船数量从疫情最严重时的40多艘下降到目前的20艘左右，当时由于缺少码头工人而无法卸下进港货物。对于所有见证过工厂停产后复工的我们来说，我们所面临的似曾相识的模式是，当一个瓶颈被消除，产量有所增加时，就会有几个新的瓶颈出现。

工业生产的复苏远不及消费的复苏，但当工业生产开始复苏时，工业大宗商品价格是最强劲的指标。柏瑞预计，大宗商品价格将再次充当矿井中的金丝雀——首先发出瓶颈最终消除的信号。这一过程需要的时间越长，就会有更多的市场参与者开始担心通胀正在自我强化。

柏瑞指出，投资者需要关注工资水平，看工资成本是否会呈现螺旋式上升。许多公司开始宣布加薪，尽管迄今为止这在很大程度上仍只是美国的现象。如果只有美国的工资上涨，当前的产能短缺会越来越多地将通过转移到海外来填补。到目前为止，由于物价上涨快于工资上涨，消费者犹豫不决，从而减缓了国内增长。

不过，并非所有市场都能很好地应对这种形式的通胀。虽然对于股市中的大多数公司而言，随着利润率的不断上升，更高的销量弥补了大部分的成本压力，但商业地产却无法应对这一趋势。虽然这类资产通常被视为通胀的受益者，但这取决于通胀的本质是需求拉动（好）还是成本推动（坏）。尽管许多商品和服务的需求都获得了好的拉动，但商业地产却出现了相反的情况。

总体而言，柏瑞指出，我们或将看到一个非常令人兴奋的2021年，但如果届时瓶颈仍未消除，市场的耐心可能也会消失殆尽。

信心评分(CS)及投资观点

下面显示的信心评分反映了投资团队对未来6至9个月投资组合应如何布仓的看法。1=看好，5=看淡，括号内为评分与上月相比的变化。

全球经济：CS 2.25(持平)

全球经济策略部首席经济学家Markus Schomer

立场：下半年的全球GDP增长将远高于通常情况下的平均水平，我们的信心评分维持在3分以下。但是，就像上个月当我们下调全球宏观经济信心评分时一样，我们看到那些可能影响经济增速、复苏性质及对金融市场影响的风险均在增加。

展望：一季度初的GDP报告显示，亚洲和美国的增长都超出了预期，但也证实了欧元区出现双底衰退，这种情况可能会因疫苗接种方面的快速追赶而得到缓解。更令人担忧的是2022年的前景，以及美联储提前收紧货币政策的风险。持续的需求拉动型通胀可能会迫使美联储在两个目标之间做出选择，我们认为“充分就业”将会胜出。但美联储可能会采取瑞典央行在2010年中期经济繁荣时期的措施：呼吁通过财政政策来控制内需。

风险：通胀风险无处不在，但我们要到今年晚些时候才能知道目前的价格飙升是否会持续下去。在那之前，我们需要一位出色的沟通者来防止市场出现紧缩恐慌，但鲍威尔尚未传达出可供市场评估央行反应的框架。

亚洲经济：CS 2.75(持平)

全球经济策略部经济学家Paul Hsiao

立场：中国二季度的经济数据略令人失望，经济增长温和，家庭预算更加谨慎。生产者价格指数（PPI）上涨加速，引发了人们对政策正常化加快的担忧，但我们预计目前状况持续下去的可能性较小。亚洲其他国家疫苗接种进展缓慢限制了更大范围的复苏。印度每日新增病例居高不下，泰国、马来西亚和越南都出现了疫情的新高峰。

展望：我们预计，在今年剩下的时间里，中国的信贷和社会融资规模增长将放缓，不会出现硬着陆，整个亚洲地区的货币政策将保持宽松，尤其是在美联储不加息的情况下。长期增长的机会可能主要存在于那些投入研发和注重可持续发展的公司。

风险：新冠病毒和各种变异毒株的再次输入性爆发是主要风险，发达市场央行加速加息可能会迫使亚洲央行跟进。中美外交紧张局势的加剧或将抑制亚洲地区的出口增长。过早或意外收紧的政策或将影响风险资产。

利率：CS 4.00 (+0.25)

发达市场投资级部门投资组合经理Gunter Seeger

利率可能上升的四个原因： 强劲的GDP增长，市场普遍认为今年GDP增长6.5%，2022年增长4.0%；通胀率上升，预计消费价格指数（CPI）同比上涨4.6%；财政赤字增加3.4万亿美元（不包括基础设施支出）；美联储似乎对此漠不关心。

信用债券市场：CS 3.00 (持平)

信用债券和固定收益全球主管Steven Oh

信用市场进入一个受短期供应、潜在通胀和收益率曲线驱动的交易区间。不断下降的违约率和更多的信用升级而不是降级支持了估值趋紧。但在价格上涨潜力有限的情况下，投资者更专注于票息回报。风险较高的板块可能会跑赢大盘，但是我们计划保持目前的风险敞口，并且更有可能降低风险，而不是增加风险。

货币（以美元计）：CS 2.75 (持平)

董事总经理暨高级主权债投资组合经理Anders Faergemann

尽管美国例外论——相对于欧洲和日本而言，美国的经济增长更快、通胀更高、收益率上升——可能会再次提振美元，但有利于美国经济和美元的变化速度似乎正在减弱。欧洲疫苗的接种正在取得进展，预计全球政策刺激措施将支撑对大宗商品和对美国增长敏感货币（如澳元和墨西哥比索）的需求。大宗商品是否会出现新的超级周期，目前尚无定论，但铜价受到脱碳和电动汽车等长期驱动因素的大力支持，或将对智利比索更为有利。

新兴市场固定收益

美元新兴市场（主权及公司）：CS 2.75 (持平)

本地市场（主权）：CS 2.75 (持平)

高级副总裁暨公司债投资组合经理兼交易主管Chris Perryman

由于未来几个月美国国债可能出现波动，我们对增持新兴市场投资级债券和延长久期持观望态度，但对高收益债券持乐观态度。新兴市场基本面保持良好的发展势头，因此我们仍然认为，这些市场更能避免受未来缩减恐慌的影响。由于新兴市场整体上保持经常账户盈余和创纪录的外汇储备，新兴市场外汇目前的脆弱程度远低于美联储以往的加息周期。总体而言，新兴市场的基本面前景依然乐观，市场的技术性/战略性配置继续保持不变，但总体估值仍然偏高。我们维持目前的信心评分不变。

多资产：CS 2.50(+0.20)

董事总经理暨全球多资产投资组合经理Hani Redha

尽管我们预计经济增长将保持强劲，但未来9至18个月的变化速度将有所下降，这就是为什么我们认为，相对于信用资产，股票和大宗商品的潜在回报吸引力较小。此外，供应瓶颈可能会导致持续的暂时性通胀，美联储很可能在三季度或四季度开始讨论逐步缩减购债规模。这些不利因素导致我们开始逐渐调低信心评分。我们预计分值不会低于中性，但今年年初至今，我们更加看涨，并相应调整了仓位，因此这一转变并非完全看跌。在这一暂时性的放缓阶段之后，我们仍然认为，我们正处于一个建设性的通货再膨胀机制中，美国的名义GDP增长更高，货币和财政政策具有高度的支持性。我们倾向于“逢低买入”。

全球股票：CS 3.00(+0.25)

高级副总裁暨全球股票高级研究分析师Ken Ruskin

我们的信心评分略有下调，反映出很难找到新的股票投资标的，因为在估值上升的同时，单只股票的波动性也在上升。股市对一季度盈利超出预期的反应往往较为平淡，因为过去6个月，盈利预期随着股价上涨而上升。随着我们进入盈利修正的更加常态化阶段，公司特殊的基本面将对获取超额收益变得更为重要。从积极的方面来看，公司基本面依然强劲，大部分管理团队认为，我们正处于一个多年期经济上升周期的开端。由于我们关注的是公司特定的基本面，投资组合平衡将会继续有助于降低意外政策变动的风险。

全球新兴市场股票：CS 2.50 (持平)

基本面股票部门投资组合经理Taras Shumelda

在积极的盈利修正和估值更具吸引力的支持下，我们的信心评分维持在2.50不变。中国4月份的芯片短缺问题依然严重，导致部分下游原始设备制造商削减了其他零部件的订单。其他公司则提到原材料成本上涨。印度一季度业绩强劲，但第二波疫情和封锁令企业对近期需求持谨慎态度。美国的疫苗接种进展和财政刺激为拉美的消费需求创造了有利环境。在自然资源价格上涨和欧盟刺激措施的帮助下，欧洲、中东和非洲地区一直保持稳定。

量化研究

量化固定收益策略师Peter Fwu

由于收益率曲线趋平9个基点，我们的美国市场周期指标（MCI）略有恶化。BBB级债券的期权调整利差收窄3个基点至116个基点。这是自2020年3月以来其变化首次转为负值，可能代表着达到峰值。投资级债券和高收益债券短端的利差较大。与发达国家信用债市场相比，我们更看好新兴市场。在行业板块儿方面，我们看好能源、基础工业和银行业等周期性行业，看淡公用事业、非周期性消费和通信等防御性行业。我们的利率模型继续预测收益率上升，收益率曲线斜率预测，除日本外，全球范围内的曲线都将趋于平缓。我们的G10投资组合模型反映的利率观点是：增持全球久期债券，主要是由于曲线偏向长端。按国家划分，我们增加了除德国以外的欧元久期，降低了美国、英国和日本久期。